互聯(lián)網(wǎng)IDC圈4月18日?qǐng)?bào)道，在過去的三十年間，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球可謂是一枝獨(dú)秀，創(chuàng)下了GDP增長(zhǎng)率世界第一的中國(guó)奇跡，然而，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)亮麗的成績(jī)單之下，中國(guó)股市的“牛短熊長(zhǎng)”卻傷透了投資者的心。

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很多人不禁要問——中國(guó)經(jīng)濟(jì)這么牛，股市為何那么差？！對(duì)于這個(gè)困擾了中國(guó)和全世界許久的“老大難”問題，在由上海高級(jí)金融學(xué)院(SAIF)和藍(lán)鯨傳媒聯(lián)合舉辦的首場(chǎng)Finance Talk活動(dòng)上，高金金融學(xué)教授、中國(guó)金融研究院副院長(zhǎng)錢軍分享了其合著論文《為什么經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最“牛”的大國(guó)有最“熊”的股市？》的最新研究成果，該項(xiàng)研究采用了來自89個(gè)國(guó)家，138個(gè)交易所的近80000家上市公司從1998年至2015年的大數(shù)據(jù)，分析比較了各國(guó)上市公司的基本層面信息，以及企業(yè)和行業(yè)的盈利、宏觀經(jīng)濟(jì)狀況與股價(jià)和股票收益之間的聯(lián)系，力圖通過大數(shù)據(jù)透析中國(guó)股市的真相。

錢軍：賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院金融學(xué)博士，現(xiàn)為上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院（高金/SAIF）教授、EED項(xiàng)目聯(lián)席主任、中國(guó)金融研究院副院長(zhǎng)。

wifi不給力？不要緊，下面為你呈上TalkNotes （課堂筆記），趕緊收藏好細(xì)細(xì)閱讀吧！

真相一：

A股投資回報(bào)竟不如銀行活期存款！

中國(guó)股市的長(zhǎng)期收益非常低，如2000年一月一日投1元錢進(jìn)股市（購(gòu)買上證綜指）并一直持有，到2014年12月31日只剩下0.75元（剔除通脹，含現(xiàn)金紅利），回報(bào)遠(yuǎn)低于美國(guó)的1.5元，更低于同為新興經(jīng)濟(jì)體的印度和巴西的2元多，甚至還略低于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期滯漲的日本。而若把這1元錢以活期方式存入銀行，扣除通脹因素后期末凈值尚達(dá)0.78元，這意味著投資A股的收益回報(bào)還不如把錢以活期的方式存入銀行。

真相二：

A股并非經(jīng)濟(jì)的晴雨表！

1992-2013年間A股市場(chǎng)與GDP增長(zhǎng)的相關(guān)性僅為9.67%（相關(guān)系數(shù)的統(tǒng)計(jì)顯著性也非常低），遠(yuǎn)低于幾乎所有的主要經(jīng)濟(jì)體，如美國(guó)的46.3%、日本的65%、德國(guó)的84.7%、英國(guó)的54.4%，以及巴西的43.4% 和俄羅斯的74.5%（以上國(guó)家的相關(guān)系數(shù)的統(tǒng)計(jì)顯著性很高）。

真相三：

A股規(guī)模與經(jīng)濟(jì)體量遠(yuǎn)不相稱！

中國(guó)股市規(guī)模按2014年年底的市值來看已經(jīng)是世界第二，但是其實(shí)相對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量現(xiàn)有規(guī)模來看仍然很小。目前經(jīng)濟(jì)體量已達(dá)美國(guó)的80%至90%，在今后20多年中國(guó)很可能遠(yuǎn)超美國(guó)，然而，不管從上市公司的數(shù)量以及規(guī)模來看，A股市場(chǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國(guó)。

真相四：

上市公司的規(guī)模和利潤(rùn)增長(zhǎng)率不如非上市公司！

以凈利潤(rùn)占比為例，從2000-2014年間，所有上市公司作為一個(gè)整體的年度凈利潤(rùn)占比在13.7%-35.1%之間，而同期非上市公司的該項(xiàng)指標(biāo)在64.9%-86.3%之間，兩者差距明顯。而且，在這15年間，前者在每一年都無一例外地遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后后者。

2000-2014年間，上市公司的平均凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率小于非上市公司的增長(zhǎng)率，而上市公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)關(guān)聯(lián)性僅為0.39（統(tǒng)計(jì)上不顯著）。相比之下，非上市公司的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)的關(guān)聯(lián)性高達(dá)0.71（統(tǒng)計(jì)上很顯著），這表明，中國(guó)的GDP增長(zhǎng)絕大部分并不是來源于上市公司，而是非上市公司，尤其是非上市的民營(yíng)企業(yè)。

真相五：

很多A股上市公司業(yè)績(jī)頂峰只在上市前！

上市前后公司的凈資產(chǎn)（股東權(quán)益）回報(bào)率大幅跳水，上市后公司投資回報(bào)率很低。由于實(shí)行審批制而且有很高的上市的業(yè)績(jī)門檻，在中國(guó)A股市場(chǎng)上市的公司大部分均為成熟行業(yè)的大型企業(yè)，在所屬行業(yè)或企業(yè)正處于頂峰期上市，其業(yè)績(jī)一般均在上市前一年準(zhǔn)備送交審批時(shí)達(dá)到峰值，而批準(zhǔn)上市后則出現(xiàn)回報(bào)率直線回落，增長(zhǎng)乏力。而一大批正處于成長(zhǎng)期的新興企業(yè)則因?yàn)殚T檻過高被擋在了A股大門外。美國(guó)股市實(shí)行市場(chǎng)為主導(dǎo)的注冊(cè)制，上市企業(yè)以新興行業(yè)的成長(zhǎng)型企業(yè)為主，其一般選擇經(jīng)濟(jì)形勢(shì)趨好，行業(yè)前景看好，自身業(yè)績(jī)較好的牛市時(shí)機(jī)上市，因此上市后業(yè)績(jī)平穩(wěn)增長(zhǎng)，少有中國(guó)這種大起大落的現(xiàn)象。

而同樣是中國(guó)公司，赴海外上市的中國(guó)公司（比如BAT）業(yè)績(jī)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于在A股上市的公司。赴香港或美國(guó)上市的中國(guó)公司，在上市前后業(yè)績(jī)變化不大，沒有斷崖式跳水的情況，上市后長(zhǎng)期投資規(guī)模比A股公司小，但是以凈現(xiàn)金流衡量的投資收益率卻更高。

真相六：

A股上市公司投資量大凈現(xiàn)金流卻很低！

中國(guó)上市公司雖然投資規(guī)模大于其他發(fā)達(dá)和金磚國(guó)家的上市公司，但以凈現(xiàn)金流衡量的投資收益卻小于發(fā)達(dá)國(guó)家（比如美國(guó)）和其他金磚國(guó)家（比如巴西和印度）的上市公司，在全球金融危機(jī)后的最近幾年凈現(xiàn)金流水平甚至低于經(jīng)濟(jì)滯漲的日本公司。這些結(jié)果說明中國(guó)上市公司的總體投資效率低下，除了淘汰產(chǎn)能過剩的行業(yè)中的經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)以外，解釋這一現(xiàn)象的一個(gè)原因是上市公司的資金被“掏空”——當(dāng)大股東及關(guān)聯(lián)方以各種方式從上市公司拿走更多資金和資產(chǎn)的時(shí)候，公司的凈現(xiàn)金流就會(huì)降低。

真相七：

A股的暴漲靠的不是基本面！

通過市值/賬面價(jià)值來進(jìn)行上市公司估值比較發(fā)現(xiàn)，A股上市公司業(yè)績(jī)不出彩，股價(jià)在2014年底時(shí)也已經(jīng)不便宜，因此如果股指要再現(xiàn)暴漲靠的肯定不是基本層面，金融學(xué)中說波動(dòng)性高收益低，但中國(guó)股市的波動(dòng)性并未高到可以解釋長(zhǎng)期收益為何如此之低的程度。

如何整治中國(guó)股市的規(guī)范？錢軍教授開出如下藥方：

1藥方一：

降低或者取消規(guī)模、業(yè)績(jī)方面的上市門檻，盡快實(shí)行注冊(cè)制。

2

藥方二：

鼓勵(lì)民營(yíng)，尤其是新興行業(yè)的公司在A股上市。

3

藥方三：

證監(jiān)會(huì)應(yīng)該從以業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的監(jiān)管，過渡到以合法合規(guī)為核心的監(jiān)管。

4

藥方四：

借鑒“滬港通”，開通和擴(kuò)大更多類似“深港通”、“滬倫通”和“滬美通”的雙向、可控資本項(xiàng)目。

作者：錢軍

來源：朱錢璧玉談笑金融

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